quarta-feira, 27 de junho de 2012

Capitais Internacionais e Bolhas Financeiras: o mercado imobiliário no Rio de Janeiro

(Michelle Katz)

Inicialmente, precisamos analisar o porquê de colocar o seu capital no Mercado Imobiliário. De acordo com muitos economistas, trata-se de investimento seguro e rentável. Dentre muitos fatores, destacam-se, principalmente, sua estabilidade frente às oscilações no mercado financeiro, seu potencial de valorização e a receita gerada pelo imóvel com aluguéis.

No Brasil, vemos muitos outros motivos para o ingresso de capitais. Entre eles, além da euforia com a Copa do Mundo e as Olimpíadas, que impulsionam o mercado, o país possui uma moeda estável, uma economia que chega a ser a 6ª maior do planeta, sem contar que seus fenômenos naturais são previsíveis.

Todos esses investimentos no setor imobiliário são benéficos por movimentarem a economia do país. O governo também incentiva os investimentos no setor, diminuindo os impostos e aumentando o crédito, a fim de reduzir o déficit habitacional. Alguns exemplos claros da atuação política no mercado imobiliários são os financiamentos vindos por parte da Caixa Econômica Federal, as LCIs (Letras de crédito Imobiliário), que não cobram imposto de renda, e os fundos imobiliários.

Tão crucial quanto o estímulo político e as capacidades geradoras de riqueza do país, é o fator confiança. Indicadores como a elevação do rating pela Standard & Poor’s, o aumento da projeção de crescimento e a qualidade do balanço de pagamentos do país, devido ao grande montante de reservas internacionais, levam os investidores a confiarem nos projetos de infraestrutura do Brasil.

Vejamos agora o Rio de Janeiro. Ele foi escolhido para sediar as Olimpíadas e Paraolimpíadas. Assim, a cidade usufrui de melhorias como um todo. Exemplos das unidades pacificadoras (UPPs), a obra do metrô até a barra e o túnel da Grota Funda. Esses, junto com outros motivos, como o fato da cidade estar crescendo economicamente e ainda ser considerada um ambiente de veraneio, são grandes impulsionadores de preços. Desta forma, ela tem atraído muitos investidores tanto de outros Estados como de fora do país, que veem no Rio um potencial muito forte para a geração de lucro.

As instituições financeiras brasileiras acabam nutrindo um crescente interesse para financiar o investimento estrangeiro em projetos de infraestrutura. Assim, muitas delas, acabam simplificando o processo, estruturando seus recursos em moeda estrangeira.

Um modelo de como as instituições captam os investimentos estrangeiros, é por meio dos FIPs (Fundo de Investimentos em Participações) que escolhem ramos específicos para a expansão de negócios. Podemos citar o caso da Estapar, uma empresa de estacionamentos, que recebeu aportes do fundo de private equity FIP Brasil de Governança Corporativa, gerido pela BR Investimentos, além de investimentos do BTG Pactual. Ao mesmo tempo em que a empresa recebe tais aportes, ela investe em outros projetos de infraestrutura. Assim, shoppings, hospitais, faculdades, entre outros ativos imobiliários, são beneficiados pelos investimentos desses fundos e instituições financeiras.

Também podemos citar o caso da Plural Capital, que lançou um fundo imobiliário voltado para o setor de shoppings centers. Nele, só seriam aceitos investidores qualificados, com investimento mínimo de 1 milhão. Além disso, o ABL Shopping também conta com aportes de seus sócios, FIPs, e dos sócios da própria Plural. A lançadora do fundo trabalha com a emissão de títulos atrelados ao setor imobiliário como Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), Letras de Crédito Imobiliário (LCIs) e Letras Hipotecárias, que, como já abordado, incentiva o investimento no setor.

Com tantos investimentos, o resultado é, sem dúvida, uma melhoria na infraestrutura imobiliária carioca. Mesmo assim, ela não supre a grande demanda, que talvez seja associada a uma especulação, e que reduz a oferta de imóveis na região gerando um aumento nos preços.

Mas afinal, o que é a especulação? É quando ocorre a compra ou venda de imóveis com o objetivo de vendê-lo ou alugá-lo, esperando um aumento de seu valor de mercado.

Apesar do lucro gerado aos grandes investidores, a especulação imobiliária é prejudicial para as cidades. Por sua causa, os tecidos urbanos ficam muito densos em alguns locais e muito vazios em outros, aumentando os custos sociais e financeiros, principalmente no deslocamento da população que irá habitar esses novos terrenos e pelo aumento artificial dos preços da região.

Quando existe uma super valorização nos imóveis, ou seja, quando os preços estão acima do seu valor real e, ainda assim, os compradores continuam pagando mais, há o que chamamos de “bolha”. Sua denominação é devido ao crescimento artificial dos preços e que resulta numa rápida queda geral.

Fazendo uma ponte com o que ocorre no Rio de Janeiro, podemos citar o Sudoeste Asiático, e em particular, a China. A alta dos preços dos imóveis residenciais criou uma disputa entre as empreendedoras imobiliárias para aquisição de terrenos em Pequim e, muitos dos bilionários da China são os empreendedores imobiliários. Ainda assim, muitas empresas estatais adquirem terras para especulação e construção de prédios de luxo.

O que acontece em Pequim, é que muitos empreendedores imobiliários são frequentemente auxiliados pelos governos locais, que acabam confiscando as terras para construções e que, muitas vezes, não está num preço acessível para a população, e se destinando a um segmento de mercado muito especifico, de luxo ou corporativo.

Para tentar controlar a questão dos preços dos imóveis e evitar o possível colapso da China, o governo adota certas medidas criteriosas. Assim, O Ministério de Comércio da China (MOC) pede que o governo central restrinja os investimentos internacionais, aumentando a supervisão sobre as ações de grupos empresariais estrangeiros e reforçando o controle sobre o setor imobiliário.

Além disso, o país vai implementar uma série de impostos sobre imóveis em 2012, enquanto acelera o processo de reformas fiscais e tributárias relativas ao setor imobiliário. Tudo isso com a intenção de equilibrar os valores de mercado estabelecidos pela oferta e demanda.

O medo das bolhas é devido ao seu estouro. Se uma economia sofre uma forte expansão de crédito e os preços estão cada vez mais altos, o risco é que os preços dos imóveis caiam bruscamente para que possam ser vendidos e, os bancos, que financiaram o crédito, juntamente com a construtoras, terão prejuízos sérios, podendo até quebrar.

O que ocorre no Rio de Janeiro ainda não pode ser considerado uma bolha, uma vez que a alta dos preços ao longo dos últimos anos dos imóveis está estabilizando. Existem vários fatores que incentivam este cenário, como a performance ruim das construtoras na bolsa de valores que, como consequência, ficam com um capital de giro menor, sendo então obrigadas a diminuir o preço das novas unidades ainda não vendidas para compor o caixa. Outro fator relevante nesta equação, são os proprietários dispostos a vender o imóvel de forma rápida, mesmo que para isso tenha que diminuir o preço, tornando-o mais atraente no mercado.

Além disso, ainda há déficit habitacional e o crédito não é alavancado o suficiente para proporcionar uma queda tão drástica nos preços. Como as regras para aprovação do crédito imobiliário são rigorosas, o percentual financiado é razoável e o prazo para liquidação da dívida é muito menor que nos países que sofreram com uma bolha.

Referências:

Minsky e a teoria geral das crises financeiras

(Natália Benevides)

Hyman Philip Minsky foi um economista norte-americano nascido em 1919, em Chicago. Seus estudos sobre Crises Financeiras não são conhecidos somente no meio acadêmico, mas também no financeiro.

Hyman Minsky concluiu graduação em matemática na Universidade de Chicago e prosseguiu seus estudos na Universidade de Harvard. Minsky é considerado um economista pós-keynesiano. O economista sofreu influência e escreveu sobre o pensamento de Keynes , aprofundou pontos sobre a Teoria Geral de Keynes, oferecendo uma interpretação diferente da tradicional.

O pensamento de John Keynes, economista britânico, defendia uma política econômica de Estado intervencionista, onde os governos usariam medidas monetárias e fiscais para suavizar as consequências desfavoráveis dos ciclos econômicos, como depressão e recessão. Contudo, não se deve interpretar que Keynes defende-se a destruição do sistema capitalista, considerado pelo economista o sistema mais eficiente já vivenciado pela humanidade. Keynes pretendia um aprimoramento do modelo capitalista, de maneira que o altruísmo social pudesse se unir aos instintos do ganho individual, o primeiro através do Estado e o segundo através da livre iniciativa privada.

Com relação à teoria de Keynes, Minsky enfatiza as questões financeiras, a instabilidade do desenvolvimento capitalista e a articulação existente entre ambas. Minsky percebe que a relação entre investimento e poupança pode originar ciclos econômicos.

Um dos conceitos centrais de Minsky apresenta a ideia de que a estabilidade produz a instabilidade, já que o desequilíbrio é próprio do capitalismo. De acordo com a teoria, os investidores, nos períodos de crescimento, apresentam insatisfação com os lucros moderados e começam a correr mais riscos, o que afeta a estabilidade do sistema, pois o risco se apresenta exatamente como a possibilidade de que não ocorra o lucro, o que afeta o bom funcionamento do sistema. 

Considerando que para Minsky “os lucros são determinados por investimentos, capacitam as empresas a honrar seus compromissos de pagamento sobre instrumentos financeiros e entram na formação de expectativa dos lucros futuros” (1982), o risco de que este não ocorra se apresenta como fator crítico para a estabilidade do modelo capitalista. A ação mais “arriscada” dos investidores apresentada por Minsky pode ser comparada ao pensamento de Keynes, quando este observou que os agentes econômicos reduzem seu nível de liquidez em momentos de crescimento econômico e de alta do valor dos ativos, constatando que os agentes buscam a recuperação da liquidez quando estas variáveis invertem sua tendência, observando uma fonte financeira para a reversão cíclica.

Em seus estudos Minsky demonstra que, da mesma maneira como as expectativas dos agentes econômicos se modificam de acordo com o estágio do ciclo econômico, as relações de balanço econômico-financeiro e contábil se transformam ao longo desse ciclo. Considerando então a hipótese da instabilidade financeira, a economia capitalista caracteriza-se por um sistema financeiro sofisticado e complexo, se apresentando como uma economia inevitavelmente instável, que exibe um endividamento crescente em função de sua necessidade de financiar o investimento em uma atmosfera de crédito barato, o que provoca, de tempos em tempos, inflações e deflações de dívidas.

A teoria da instabilidade financeira tem seu embasamento na existência de dois conjuntos de preços na economia: o preço de oferta, que depende das taxas de salário em dinheiro, da produtividade do trabalho com os ativos de capital, do mark-up aplicado sobre os custos e do custo de financiar a produção, e do preço de demanda dos ativos de capital, que é apurado pela oferta e demanda em seu mercado.

Considerando o proposto por Minsky, a economia é influenciada por dois tipos de risco que irão influenciar o preço de oferta e o preço de demanda dos ativos. Um deles é o risco do devedor, que sobrevém da dúvida que o empresário tem de realmente alcançar os ganhos esperados sobre um investimento. O outro risco é o do credor, que se origina em questões como risco moral ou desapontamento de expectativas, ou seja, adiciona o impacto do crescente endividamento para financiar o investimento.

A fragilidade financeira é apresentada por Minsky de acordo com o grau de prudência do endividamento das unidades econômicas que compõem um sistema financeiro. De acordo com Minsky, existem três tipos de unidades econômicas, segundo o grau de prudência do endividamento. São elas:
- as unidades hedge, nas quais o endividamento é tal que as entradas monetárias, oriundas dos rendimentos esperados, são mais elevadas quando comparadas às saídas monetárias em pagamento das dívidas, em cada período significativo;- as unidades especulativas, onde as saídas monetárias para pagamentos de dívidas são superiores às entradas monetárias almejadas em alguns curtos períodos, mas as unidades podem se refinanciar (há o risco do valor líquido do investimento tornar-se negativo);- as unidades de Ponzi são aquelas nas quais as saídas em pagamento dos juros da dívida são maiores do que as entradas monetárias esperadas, tornando o valor do investimento líquido negativo.
A caracterização das unidades econômicas proposta por Minsky permite observar que, se as unidades de Hedge são vulneráveis apenas ao que ocorre nos mercados particulares de seus produtos, o mesmo não é verdadeiro para as unidades especulativas e de Ponzi. Estas apresentam vulnerabilidade ao que acontece nos mercados financeiros. Se ocorre uma alta da taxa de juros, as unidades especulativas procuram se refinanciar e para isso vendem ativos. Tal ação baixa os preços dos ativo, levando outras unidades à necessidade de se refinanciarem e, portanto, venderem ativos e assim sucessivamente. Dessa forma, pode-se concluir que quanto maior o peso das unidades especulativas na economia, mais rapidamente, e de maneira mais ampla, uma ação que intenciona compensar uma perturbação do funcionamento normal do sistema provoca o oposto, ou seja, a ampliação desta perturbação. Sendo assim, entende-se que quanto maior é a dimensão das unidades especulativas e de Ponzi na economia, tanto maior é a fragilidade financeira, pois a estrutura financeira torna-se mais propensa a crises.


Referências:
BAHRY, Thaiza Regina e GABRIEL, Luciano Ferreira. A hipótese da instabilidade financeira e suas implicações para a ocorrência de ciclos econômicos. Disponível em: www.scielo.br. Acesso em 25 de maio de 2012.

 HERMANN, Jennifer. Da liberalização à crise financeira norte-americana: a morte anunciada chega ao Paraíso. Disponível em: www.scielo.br. Acesso em 24 de maio de 2012.

 LOURENÇO, André Luis de. O pensamento de Hyman P. Minsky: alterações de percurso e atualidade. Disponível em: www.scielo.br. Acesso em 25 de maio de 2012.

Estourar bolhas não é mais uma inocente brincadeira de crianças...

(Susan Kate Barbosa)

Eu sempre adorei as bolhas de sabão. Ao longo da infância, gastei litros de detergente e água para descobrir as maravilhas dos “círculos voadores e transparentes”. Mas, sem dúvida, uma das coisas mais divertidas era correr, pulando e gritando, para estourar as bolhas formadas pelos vendedores ambulantes de praia.

E é justamente essa imagem que me vem à mente quando leio sobre as "bolhas econômicas" contemporâneas que, diferente das minhas, estão se formando e estourando, em diferentes partes do Globo, causando caos financeiro e recessão nas taxas de crescimento.

As bolhas econômicas são formadas quando um determinado ativo passa a ser vendido desproporcionalmente acima de seu valor de mercado, em função de uma atitude otimista e, às vezes, irracional dos investidores, que, ansiosos em obter lucros cada vez maiores, se baseiam em circunstâncias momentâneas para especular sobre os resultados futuros daquele mercado.

Entretanto, em dado momento, esse mesmos investidores, com receio de que tais ativos se desvalorizem - seguindo uma dinâmica bem comum nas Bolsas de Valores, começam a se retirar do mercado e, de repente, todos os preços caem vertiginosamente. É nessa hora que a Bolha estoura.

Muitas vezes, discernir o rápido desenvolvimento econômico em um setor da economia de uma formação de Bolha torna-se motivo de grande discussão entre os economistas. A Bolha Imobiliária na China é um exemplo disso.

Em 2008, com o intuito de retomar os níveis de crescimento observados antes da crise financeira mundial, o governo chinês decidiu pela expansão monetária - aumento da oferta de moeda – como forma de aumentar o investimento doméstico e o consumo e compensar a redução das exportações, gerando uma consequente redução das taxas de juros.

Um dos efeitos imediatos dessa baixa de juros, aliada à volumosa entrada de investimentos estrangeiros, foi o investimento maciço no mercado imobiliário. Em novembro de 2008, o governo gastou 15% do PIB em obras públicas em regiões do interior do país, financiadas com empréstimos de bancos estatais. A construção de imóveis se transformou no "mais importante setor do universo", segundo as palavras do economista Jonathan Anderson, sendo responsável por aproximadamente 13% da economia chinesa (ou 20%, caso as indústrias relacionadas, como aço e concreto, sejam incluídas nessa conta) e 40% da receita dos governos locais por meio da venda de terrenos.

Em 2009, o preço médio de um apartamento urbano chegava a oito vezes o valor da renda média anual chinesa. Tudo indicava que o crescimento econômico no setor imobiliário seria o investimento mais rentável e seguro e manteria a taxa alta de crescimento. Entretanto, em 2010, surgiram inúmeras cidades fantasmas, com centenas de prédios residenciais e comerciais extremamente luxuosos, porém vazios. Os projetos de obras públicas se esfriaram, desencadeando uma onda de desemprego e estimulando algumas inquietações sociais. Entre 2010 e 2011 os preços dos terrenos caíram 60%, fazendo com que as empreiteiras diminuíssem os preços dos lançamentos para adiar a falência.

Ainda em 2010, surgiram inúmeras discussões que questionavam a possibilidade desse ser considerado mais um caso de Bolha Imobiliária.

O famoso investidor Jim Rogers, argumentava que, embora os preços dos imóveis em algumas cidades costeiras estivessem superaquecidos, a queda destes preços provocaria apenas um pequeno solavanco no crescimento chinês, e não uma grande recessão. Dessa forma, para Rogers, uma bolha imobiliária estava fora de cogitação.

Enquanto isso, o pessimista Doug Casey, não só defendia a existência de uma Bolha, que, ainda segundo ele, estava na iminência de estourar, como argumentava que os bancos e os milhões de chineses que investiram no setor iriam perder tudo."

Os preços dos imóveis estão caindo desde dezembro de 2011. Os índices sobre a saúde do setor industrial (que mensuram variáveis como novos pedidos, nível dos estoques, produção, entregas de fornecedores e situação do emprego) — tanto aqueles mensurados pelo próprio governo quanto os mensurados pelo HSBC — sofreram um enorme baque em novembro de 2011, ficando negativos pela primeira vez desde o início de 2009.

Embora os sistemas econômicos da China e dos EUA de antes da crise de 2008 sejam distintos, o cenário chinês é o mesmo: níveis estonteantes de expansão do crédito, de especulação, de investimentos insustentáveis e de empréstimos insolventes. Um conjunto que, inevitavelmente, levou o país aos mesmos fenômenos: inflação de preços, investimentos insustentáveis e Bolha Econômica.

Tudo isso nos leva a concluir que, de fato, uma Bolha Imobiliária está prestes a estourar na China. Entretanto, qual seria seu efeito sobre a Economia?

Alguns analistas acreditam que o estouro da Bolha Imobiliária chinesa impactará setores muito além da construção civil, tal como ocorrido nos EUA. Acredita-se, por exemplo, que o crescimento do PIB da China irá cair para algo em torno de 5%, o que significa metade do seu nível de crescimento atual.

Um estudo, realizado pelas agências Fitch e Oxford Economics também prevê uma queda de 20% nos preços das commodities industriais, trazendo sérias implicações a países como o Brasil, que depende fortemente da exportação de minérios.

Comparar os dois casos (chinês e americano) é motivo de preocupação. Uma das consequências da Bolha – que ainda não estourou- relatadas pelo tabloide britânico “Daily Mail” é de que, em Hong Kong, existem 100 mil pessoas morando em jaulas de 1,80 metro por 75 centímetros. Tudo isso por causa da alta dos preços dos imóveis.

Resta torcer, portanto, para que o governo chinês, dono do “canudo” que encheu a Bolha, saiba limpar a bagunça causada pelo seu estouro, quando o “sabão” se espalhar pelo chão, gerando “quedas” e “tombos” assustadores.

Agências brasileiras de classificação de risco

(Priscilla Hammes)

O conceito de "classificação de riscos", ou rating como é definido em inglês, consiste em indicar através de notas o risco que os investidores estão expostos de não recebimento do valor referente aos títulos adquiridos de alguma empresa, governo ou qualquer entidade que emita títulos para serem negociados no mercado.

O "rating", ou classificação de risco, exerce um impacto sobre a qualidade de crédito das entidades que operam com títulos. Ele é responsável por apresentar o quão confiável é a empresa fornecedora dos títulos e qual a possibilidade de estas não cumprirem com suas obrigações perante seus clientes. Esta classificação do risco permite a sinalização da confiabilidade das empresas fornecedoras de títulos aos investidores participantes do mercado financeiro

Desta forma o "rating" serve para indicar quais os melhores e piores pagadores na opinião das agências de rating. Esta classificação é representada pelas agências de rating através de notas. Em todas as agências estas notas são representadas por letras que vão do "AAA", o mais alto, e podem chegar ao "D", o mais baixo. A partir do "BBB", o investimento passa para o campo da especulação e torna-se de risco. A partir deste patamar, os países ou as empresas em análise são classificados como "lixo". Quanto pior a economia de um país, mais letras vão retirando as agências. Assim, o nível "AA" é pior que o "AAA".

As agências de rating surgiram no século XIX, nos Estados Unidos quando no ano de 1909 foi criada a Moody’s Investor Service. Neste século já havia atividades de classificação de risco como quando algumas empresas forneciam aos comerciantes a solvabilidade de seus clientes, ou seja, a capacidade de seus clientes em pagar o que deviam. Posteriormente houve a necessidade das indústrias em levantar capital e através das agências os investidores teriam a possibilidade de analisar os custos e benefícios do investimento em determinada companhia.

Em 1916, surgiu uma nova empresa, que mais tarde viria a tornar-se a Standard & Poor’s, especializada nos títulos emitidos pelo setor ferroviário norte-americano, os primeiros títulos vendidos em larga escala. A terceira grande agência, com presença mundial até os dias atuais, a Fitch, iniciou suas atividades em 1924, também nos EUA.

A atuação das agências de rating no Brasil ganhou impulso a partir da segunda metade da década de 90. O setor de classificação de risco de crédito surgiu no Brasil no início de 1994, quando houve a publicação de relatório de risco e rating para a primeira emissão estruturada, envolvendo o Grupo Mesbla, em uma operação de financiamento de recebíveis da empresa norte-americana J.C. Penney, a qual participou da agência de rating brasileira SR Rating.

Um ano depois, uma segunda agência brasileira, a Atlantic Capital, iniciou suas atividades, especializando-se no segmento bancário. Em 1996, as agências norte-americanas começaram a entrar no Brasil, com a associação da Duff & Phelps, a terceira maior nos EUA, à SR Ratings. Em 1997, a agência anglo-francesa IBCA abriu um escritório em São Paulo e um ano após, a Moody’s iniciou suas atividades em território nacional. Em 1998, a Standard & Poor's inaugurou seu escritório no Brasil, localizado em São Paulo e também lançou sua escala nacional Brasil. Também em 1997, a agência anglo-francesa IBCA abriu um escritório em São Paulo e um ano após, a Moody’s iniciou suas atividades em território nacional.

Foi ainda na década de 90 que o BACEN também colaborou para o surgimento das agências de rating quando o mesmo estabeleceu que títulos de renda fixa só poderiam ser adquiridos por entidades fechadas de previdência privada após serem avaliados por pelo menos duas agências de rating.

Conforme citado anteriormente, as agências de rating têm como função avaliar a capacidade do Estado ou empresa para pagar as suas dívidas no prazo acordado. A nota concedida pela agência a companhia ou Estado avaliado irá determinar os juros que serão exigidos pelos credores para emprestar dinheiro a aquela determinada entidade. Desta forma, quanto menor a nota, ou seja, menor a possibilidade de pagamento da companhia de suas obrigações, maiores serão os juros exigidos pelo investidor para emprestar o seu dinheiro. Em outras palavras, quanto maior o risco de perda maior os juros exigidos por parte do investidor.

Algumas críticas circundam o funcionamento das agências de rating como, por exemplo, o fato de os clientes das agências serem exatamente os países, municípios, bancos e empresas avaliadas. Isto significa que é a própria entidade que paga a agência para que essa avalie a sua capacidade de pagamento o que poderia dar margem a uma avaliação falsa movida pelo interesse da empresa contratante. Apesar disso, elas ainda têm muita importância na decisão de investidores.

Para finalizar, descrever-se-á como ocorre o processo de classificação de risco, segundo a SR RATING uma das pioneiras no ramo no de rating no Brasil.

Após "assinar com o cliente" um contrato de confidencialidade, a SR Rating inicia os estudos necessários para a análise. É realizada uma visita à empresa emissora e uma reunião com seus dirigentes, da qual participam no mínimo, dois membros da agência. Um Relatório detalhado é submetido ao Comitê de Classificação de riscos. Após a decisão do Comitê quanto à atribuição das notas, o cliente recebe o Relatório Preliminar, mas detalhado, de caráter estritamente confidencial.”

“Após a leitura do Relatório Preliminar que justifica a atribuição das notas, caso o cliente tenha alguma divergência, a SR faculta a este o encaminhamento de documentação adicional que permita o devido esclarecimento ou correção factual. De posse de tais documentações, a análise é novamente submetida ao Comitê Executivo de Classificação que confirma ou altera as notas preliminarmente atribuídas.”

“O Departamento Jurídico da SR verifica todos os contratos e documentos legais da emissão ou conforme as versões que lhe vem chegando até a definitiva, emitindo sua opinião.”

“A emissão do Relatório Definitivo é condicionada à verificação de determinados eventos e condições pela agência e pela leitura da opinião emitida pelo Departamento Jurídico. Por vezes, é possível antecipar ao cliente, quando solicitado por investidores potenciais, um Relatório Sintético, em caráter confidencial, que, entretanto, não substitui o Relatório Definitivo.”

“Quando o cliente desejar divulgar amplamente o seu rating (nota) ao mercado, a SR Rating prepara uma Súmula, encaminha ao cliente e divulga por meio do seu website e pela mídia especializada. No website da SR, quando autorizadas, as notas atribuídas são divulgadas no menu Ratings e no Datacenter.”

Fonte: Website da SR RATING (www.srrating.com.br/pt/rating)

BIS – Bank for International Settlements

(Marcos Contarini)

O BIS, em Português, Banco de Compensações Internacionais, foi fundado em 1930 pelos acordos de Haia e é a organização financeira internacional mais antiga do mundo. Tem sua sede na BaSiléia, Suíça e escritórios representativos em Hong Kong e na Cidade do México.

Sendo sua missão a de servir os bancos centrais em sua de estabilidade monetária e financeira, promover cooperação nessas áreas e agir como banco para os bancos centrais, controlando o vasto sistema bancário global.

É um banco privado e pertence aos próprios bancos centrais. Não presta contas, principalmente a órgãos governamentais. Opera sob sigilo e é inviolável.

No Artigo 21 dos estatutos originais do BIS, são definidas as operações a serem executadas pelo banco, sendo essas:
a) comprar e vender moedas ou lingotes de ouro para si mesmo ou para os bancos centrais; b) manter ouro para si mesmo em reserva nos bancos centrais; c) aceitar a custódia do ouro para os bancos centrais; d) fazer adiantamentos ou tomar empréstimos dos bancos centrais, recebendo ou dando em troca ouro, cartas de câmbio, e outras obrigações de curto prazo de liquidez preferencial ou outras cautelas aceitáveis; e) descontar, redescontar, comprar e vender com e sem seu endosso, cartas de câmbio, cheques e outras obrigações de curto prazo de liquidez preferencial; f) comprar e vender cautelas negociáveis além de ações para si mesmo ou para os bancos centrais;g) descontar para os bancos centrais títulos tirados de suas carteiras e redescontar com títulos dos bancos centrais tirados de sua própria carteira; h) abrir e manter contas correntes ou de depósito com os bancos centrais; i) aceitar depósitos dos bancos centrais em contas correntes ou de depósito; j) aceitar depósitos em conexão com os acordos de administração que possam ser realizados entre o BIS e os governos em conexão com compensações internacionais; k) aceitar outros depósitos que, conforme a opinião da diretoria do BIS, estejam dentro da abrangência das funções do Banco.
O BIS também poderá, atuar como agente ou correspondente para qualquer banco central, fazer acordos com qualquer banco central para que este atue como seu agente ou correspondente, entrar em acordos para atuar como curador ou agente em conexão com as compensações internacionais, desde que esses acordos não se interponham nas obrigações do BIS com relação a terceiros.

O BIS, como o banco central para os outros bancos centrais, facilita o movimento do dinheiro. Ele é conhecido por fazer "empréstimos-ponte" para os bancos centrais dos países em que o dinheiro do FMI ou do Banco Mundial foi prometido, mas ainda não liberado. Esses empréstimos-ponte então são devolvidos pelos respectivos governos quando ocorre a liberação dos fundos que foram prometidos pelo FMI ou pelo Banco Mundial.

O FMI é o ás do BIS quando ocorre uma crise monetária. Em 1998, a crise com a moeda brasileira foi causada pela incapacidade do país de pagar os juros acumulados excessivos sobre os empréstimos feitos por um período prolongado de tempo. O FMI, o Banco Mundial e os EUA socorreram o Brasil com um pacote de 41,5 bilhões de dólares, o que salvou o Brasil, sua moeda e, incidentalmente, alguns bancos privados.

O mercado financeiro viveu em 1973 um momento de intensa volatilidade com o fim do Sistema Monetário Internacional, baseado em taxas de câmbio fixas. A liberação das taxas exigiu medidas para minimizar o risco do sistema. Essa fragilidade atingiu um nível crítico em 1974. Quando no final do mesmo ano, os responsáveis pela supervisão bancária nos países do G-10 decidiram criar o Comitê de Regulamentação Bancária e Práticas de Supervisão, que tem sede no BIS, na Basiléia e portanto foi denominado Comitê de Basiléia.

O Comitê que não possui autoridade forma para supervisão supranacional, mas objetiva induzir o comportamento dos países não membros do G-10. Que seguindo as orientações, contribuem para a melhoria das práticas no mercado financeiro internacional.

O Comitê da Basiléia celebrou dois acordos, chamados de Basiléia I e II. O primeiro em 1988, definiu três conceitos:
Capital Regulatório - montante de capital próprio alocado para a cobertura de riscos, considerando os parâmetros definidos pelo regulador; Fatores de Ponderação de Risco dos Ativos - a exposição a Risco de Crédito dos ativos (dentro e fora do balanço) é ponderada por diferentes pesos estabelecidos, considerando, principalmente, o perfil do tomador;
Índice Mínimo de Capital para Cobertura do Risco de Crédito (Índice de Basiléia ou Razão BIS) - quociente entre o capital regulatório e os ativos (dentro e fora do balanço) ponderados pelo risco. Se o valor apurado for igual ou superior a 8%, o nível de capital do banco está adequado para a cobertura de Risco de Crédito.
Em junho de 2004 o Comitê divulgou o novo acordo de capital, comumente conhecido por Basiléia II, com os seguintes objetivos:
-  promover a estabilidade financeira; - fortalecer a estrutura de capital das instituições; - favorecer a adoção das melhores práticas de gestão de riscos; - estimular maior transparência e disciplina de mercado.

Referências:

BIS. Disponível em: <http://www.bis.org/index.htm> Acesso em 28/05/2012.

BANCO DO BRASIL. Disponível em: <http://www.bb.com.br/portalbb/page51,136,3696,0,0,1,8.bb?codigoNoticia=7724&codigoMenu=0&codigoRet=5618&bread=9_1_4> Acesso em 28/05/2012.

 ENCICLOPÉDIA. Disponível em: <http://old.enciclopedia.com.pt/articles.php?article_id=1361> Acesso em 28/05/19895.

Para entender a crise econômica de Portugal

(Tamara Salles)

Sem dúvida alguma, a crise econômica que está acontecendo na Europa também é um dos reflexos da crise norte-americana de 2008, mas antes de martirizarmos os americanos, precisamos entender o contexto da situação e o cenário mundial um pouco antes da crise.

A consolidação do euro como moeda única da União Europeia em 1999 evidenciou os desafios concretos de integrar economias tão diversas. Portugal era um país cuja moeda era “barata” frente às principais moedas internacionais, isso significa dizer que sua moeda era desvalorizada se comparada com a de um país como a Alemanha.

Dessa forma, com a introdução do euro como moeda única, os portugueses sentiram no bolso o “encarecimento” dos produtos como primeiro e mais visível efeito da integração. O resultado foi a diminuição na capacidade de compra dos portugueses, mas contudo, em longo prazo, o país conseguiu estimar sua recuperação, ainda que estivesse aviltando o bolso de seus consumidores com impostos.

Antes da crise norte-americana de 2008, Portugal já estava em crise, há oito anos. Desde 2001, Portugal tem crescido a pouco mais de 1% ao ano, cabendo ressaltar que, no mesmo período, a Grécia e a República Checa cresceram cerca de 4% ao ano, a Eslováquia 6% ao ano e os países bálticos mais de 8% ao ano. No ranking do PIB per capita, Portugal foi ultrapassado pela República Checa em 2005 e, em 2008, pela Eslováquia e pela Estônia.

Um estudo promovido pela Heritage Foundation indica que os principais obstáculos à liberdade econômica em Portugal são o peso do Estado na economia e a legislação trabalhista. Estas debilidades da economia portuguesa não foram criadas pela crise internacional. Resultam de opções políticas feitas em Portugal pelos portugueses. Os países da Europa de Leste optaram por impostos baixos e por uma política menos intervencionista do Estado. A Lituânia, por exemplo, tem um imposto sobre os lucros das empresas de 15% e a Letônia não cobra impostos sobre os lucros não distribuídos. Portugal optou por impostos mais elevados (25% sobre os lucros das empresas).

Com a eclosão da crise de 2008, em consequencia da quebra de bancos, ocasionando uma forte contração de crédito em todo o mundo. A imensa contração de crédito gerou uma recessão profunda, com queda do investimento e do consumo. Uma recessão simboliza um aumento no desemprego.

A dívida pública dos países europeus atingiu, nos últimos anos, níveis de endividamento não obtidos desde o fim da segunda guerra mundial, ultrapassando as marcas que foram alcançadas durante a primeira guerra mundial e a grande depressão. Tal fato demonstra que a situação do mundo atualmente deve ser tratada com muita cautela e atenção, tendo em vista que, historicamente, quando os países estão muito alavancados, geralmente apresentam um crescimento econômico menor e mais lento, além da grande incidência de inadimplência e reestruturação da dívida nesses casos.

Segundo um relativo consenso entre economistas, a relação entre dívida pública e crescimento real do PIB não é determinante quando num patamar inferior a 90% do PIB. Acima deste patamar de 90%, a taxa de crescimento tende a cair 1%.

Considerando os aspectos discutidos acima, podemos comparar a exposição do Brasil a uma crise financeira em relação a Portugal. Desde o início da crise de Portugal (2001), o país vem ampliando seu nível de endividamento consideravelmente. Contrariamente, o Brasil, conseguiu reduzir seu nível de endividamento nos últimos 10 anos.

Dessa forma, podemos concluir que, geralmente, altos níveis de dívida pública em proporção do PIB estão associados a um menor crescimento econômico. Porém, em alguns casos isso não ocorre, principalmente no curto prazo assim que os governos gastam, certos países crescem. Mas, no longo prazo a tendência é o crescimento reduzir.

O financiamento das cadeias produtivas globais

(Cynthia Mattos)

Em um cenário de crise global, com queda da demanda nas maiores economias, o Brasil tem um grande desafio no que diz respeito ao comércio exterior: em vez de apostar em protecionismo, dar maior consistência à sua política para a área externa, avançando na exploração de vantagens competitivas naturais e apostando na diversificação – tanto da pauta exportadora e como dos destinos.

A recomendação é de Lia Valls Pereira, economista do Ibre (Instituto Brasileiro de Economia), da FGV (Fundação Getúlio Vargas), e professora da Universidade do Estado do Rio de Janeiro, UERJ. Segundo ela, o governo já sabe as medidas capazes de incentivar as exportações. Falta colocá-las em prática.

Isto porque os diagnósticos já são discutidos há muito tempo, e o governo possui programas para incentivar a melhoria da qualidade das exportações. O que faltaria seria maior disseminação da informação, bem como continuidade dos programas.

Para muitos analistas, por exemplo, o ressurgimento dos subsídios para exportação no Brasil, como medida compensatória para a valorização cambial, não teria sentido, uma vez que o país teria outras prioridades, como por exemplo, aplicação de recursos para a melhoria da produtivdade de vários setores.

Entre as perspectivas para o Comércio Exterior brasileiro, afetado pela crise internacional, estaria o aumento da participação nas cadeias produtivas globais e regionais. Por outro lado, parece cada vez mais premente a diversificação regional deste comércio exterior, chegando a mercados onde não está presente. O país ainda é muito dependente das importações chinesas, e de um número bastante limitado de produtos, especialmente commodities, além de diminuir o chamado "custo Brasil", impostos, burocracia e gargalos de infraestrutura que encarem as exportações. A diversificação deixa o país menos vulnerável frente às oscilações dos diferentes mercados internacionais.

Quando muitos países desenvolvidos, que são nossos importadores, se encontram em crise, a prudência recomenda mirar para outras regiões e novos mercados, como países do Oriente Médio, e ainda passar a priorizar produtos que exportamos pouco, como manufaturados, e produtos de grande valor agregado. A exploração de vantagens competitivas naturais (com adição de valor, criando verdadeiros complexos produtivos, como, por exemplo, em biocombustíveis) e a diversificação rumo a outros setores pouco explorados, caso dos serviços, que ainda têm grande potencial de crescimento.
A balança comercial brasileira saiu de um cenário de pessimismo para o de otimismo: em janeiro de 2011, a previsão era de que saldo teria um superávit de US$ 10 bilhões, mas ele bateu em US$ 30 bilhões. Entre 2010 e 2011, os preços aumentaram 29%, com grande destaque para os minerais e os combustíveis.

As empresas transnacionais constroem a parte própria de suas cadeias globais de produção fundamentalmente com investimentos diretos, seja por aquisição de capacidade instalada, seja por construção de novas fábricas ou ampliação das mesmas.

Há um elo crescente entre o comércio internacional e o investimento direto, que resulta coerente com a lógica das cadeias globais. Em 1993, por exemplo, a troca de componentes, produtos finais e serviços entre as transnacionais já era responsável por 44% das exportações norte-americanas, segundo dados da Unctad.

Tradicionalmente, a maior parte do financiamento das exportações brasileiras era feita com capital externo, principalmente de bancos europeus, que estão mais preocupados atualmente em mostrar que podem sobreviver à crise. Isso sugere que, em relação ao "trade finance", as perspectivas não sejam boas no mundo. O principal motivo é a situação dos bancos europeus, que concentravam uma boa parte desse financiamento.

Referências:

 DUPAS, Gilberto. Estratégias das transnacionais: oportunidades e riscos. São Paulo, IEA-USP, Coleção Documentos n. 44, abr. 1993.
UNCTAD. World Investment Report., 1994.    http://www.amcham.com.br/regionais/amcham-sao-paulo/noticias/2012/ - 24/01/2012
http://www.scielo.br/ - A lógica da economia global e a exclusão social - Gilberto Dupas

terça-feira, 26 de junho de 2012

O índice Dow Jones

(Hugo Horta)

 O Dow Jones, é o índice que é utilizado para acompanhar a evolução dos negócios na Bolsa de Valores de Nova York. Seu cálculo é feito a partir de uma média das cotações entre as trinta empresas de maior importância na bolsa de valores, as vinte companhias ferroviárias mais destacadas e as quinze maiores empresas concessionárias de serviços públicos.

O índice acionário Dow Jones deve sofrer uma revisão, e novos gigantes do setor tecnológico, como a Apple e o Google, têm bons argumentos para se juntar às trinta empresas de elite incluídas no termômetro. Esta revisão se dá quando alguns papeis do índice apresentam baixa performance, e perdendo capacidade de impactar na economia.

Algumas empresas,como a Alcoa, Bank of America tiveram uma queda de aproximadamente 40% em um ano, fazendo com que seus papeis fossem marginalizados no mercado, diminuindo seu impacto nas movimentações financeiras do mercado americano.

Em contrapartida, o preço da Apple, teve um aumento expressivo neste ano, fazendo com que alguns especialista cogitassem sua entrada no índice.


O problema em inserir a Apple no índice, é a forma em que o mesmo é calculado. Ao contrário do Standard & Poor's 500 e de outros índices importantes, os pesos das ações do Dow se baseiam em seu valor absoluto. Com isso, a Apple iria “sufocar” o indice, tendo 26% de participação no mesmo. Mais que o dobro da empresa IBM, que se apresenta com 12%.

Para poder entrar no indice a Apple teria de desdobrar suas ações à razão de cinco para uma ou dez para uma. Mas a revista destacou que a Apple não desdobrou suas ações desde 2005.

 Caso a Apple não desdobre seu papel, ela terá dificuldades para ser incluída no Dow, já que componentes de alto preço, como a IBM, têm um impacto crescente sobre o índice, enquanto papéis de preço menor, como o da Alcoa, Bank of America e General Electric, são marginalizados.

Evolução dos fundos "private equity" no Brasil

(Vitor Nunes)

A crise econômica que atingiu os chamados países do primeiro mundo ampliou o diferencial do Brasil e despertou a atenção de investidores para o potencial de crescimento da nossa economia.

O mercado de participações em empresas brasileiras, chamado de private equity, foi um dos que mais cresceu nesses últimos anos e levou o Brasil a assumir o segundo lugar no ranking dos países mais procurados para este tipo de investimento.

Segundo a Empea, no primeiro semestre deste ano, os investimentos em private equity aumentaram 53% no Brasil, gerando mais de 400 transações, contra 280 de 2009. A Associação Brasileira de PE, em estudos com o Centro de Estudos de Mercado de Capitais da FGV, contabiliza US$ 34 bilhões de capital já voltados para investimento.

Os fundos de Private Equity surgiram como uma nova opção de financiamento para pequenas e médias empresas. Esta ferramenta consiste basicamente na criação de um fundo de investimentos através de um grupo de investidores que adquire grandes participações em pequenas e médias empresas, geralmente de capital fechado, construindo assim ativas parceiras entre as mesmas, compartilhando a administração e adicionando valor à empresa.

Quando a empresa atinge um maior nível de desenvolvimento, o fundo de Private Equity diminui a sua participação, obtendo os retornos financeiros visados em seu investimento. Os investidores dos fundos de Private Equity são agentes que buscam um retorno de investimento bem acima da média do mercado, logo estão dispostos a assumir um nível de risco mais elevado.

Os fundos de Private Equity exercem papel fundamental no desenvolvimento econômico. Seus investimentos são direcionados para negócios com grande potencial de crescimento e inovação, propiciam a profissionalização da gestão e incentivam o empreendedorismo, ao financiar empresários com bons planos de negócios, porém com restrições de acesso a capital com custo adequado.

Os fundos de Private Equity e os mercados de capitais possuem uma relação benéfica entre eles. Então, é preciso entender que, para um fundo de Private Equity, um dos principais fatores na decisão de investimento refere-se à estratégia de saída potencial do negócio, pois os fundos têm compromissos para com seus investidores. Portanto, um mercado de capitais forte é condição quase que obrigatória para um mercado de Private Equity igualmente forte.

Um sinal evidente dessa relação, após o advento do Novo Mercado, que impulsionou uma nova realidade ao mercado acionário no Brasil, os investimentos dos fundos de Private Equity aumentaram significativamente e novos fundos estão surgindo no País.

Por outro lado, além de se beneficiar do mercado de capitais, os fundos também contribuem para a sua evolução. Afinal, ao ingressar nas empresas, os fundos de Private Equity ajudam a estruturar a gestão e, sobretudo, a adotar práticas importantes de governança, deixando a corporação melhor preparada para uma abertura de capital. E processos de abertura bem estruturados fortalecem o próprio mercado acionário, incentivando tanto empresas como investidores a analisá-lo com maior atenção.

Os fundos de Private Equity também são fortes incentivadores dos mecanismos de remuneração por ações e opções de ações. Tais mecanismos geram dois incentivos importantes: a condução eficiente da empresa até a abertura de capital, visando maximizar o seu valor, e a manutenção de uma gestão responsável, competente e comprometida após a abertura, cujo julgamento de desempenho estará espelhado na evolução dos preços das ações. Em outras palavras, cria-se um mercado de controle e análise dos gestores por parte do mercado de capitais.

O seu prazo médio de investimento geralmente é maior que os dos fundos de ações tradicionais, basicamente em função da natureza do investimento. Os fundos de Private Equity geralmente procuram altas taxas de retorno. Uma vez que este potencial se realize, o fundo venderá sua participação.

Podemos concluir que os fundos de Private Equity são verdadeiras ferramentas para o desenvolvimento empresarial que vem ganhando corpo no Brasil, proporcionando a evolução da empresa pois incluindo-as ao mercado de capitais, e também estruturam a sua gestão e adoção de práticas importantes de governança.

Diante deste momento de crise econômica vivida nos últimos anos na Europa e nos Estados Unidos, os países em desenvolvimentos, como é o caso do Brasil atraem a atenção dos investidores nacionais e internacionais. As empresas brasileiras podem valer-se desse momento edesses modernos mecanismos de captação de recursos para acelerar o crescimento sem aumentar o seu endividamento.

Relação dos maiores Fundos de Pensão do mundo

Posição
Fundo
País
Ativos
1
Government Pension Investment
Japan
$1,432,122
2
Government Pension Fund Global
Norway
$550,858
3
ABP
Netherlands
$318,807
4
National Pension
Korea
$289,418
5
Federal Retirement Thrift
U.S.
$264,013
6
California Public Employees
U.S.
$214,387
7
Local Government Officials1
Japan
$189,633
8
Canada Pension2
Canada
$149,142
9
Employees Provident Fund
Malaysia
$145,570
10
Central Provident Fund
Singapore
$144,844
11
California State Teachers
U.S.
$138,888
12
New York State Common
U.S.
$133,023
13
PFZW
Netherlands
$133,002
14
National Social Security
China
$129,789
15
GEPF1, 2
South Africa
$128,232
16
Pension Fund Association1
Japan
$124,987
17
ATP
Denmark
$123,757
18
Florida State Board
U.S.
$123,373
19
New York City Retirement
U.S.
$115,204
20
Ontario Teachers
Canada
$108,148
21
National Public Service1
Japan
$103,904
22
General Motors
U.S.
$101,541
23
Texas Teachers
U.S.
$100,280
24
Previ
Brazil
$92,036
25
National Wealth Fund
Russia
$88,278
26
Fondo de Reserva Seguridad
Spain
$86,042
27
IBM
U.S.
$83,095
28
New York State Teachers
U.S.
$80,324
29
Boeing
U.S.
$79,411
30
Wisconsin Investment Board
U.S.
$77,812
31
Public School Employees1
Japan
$77,660
32
AT&T
U.S.
$76,183
33
North Carolina
U.S.
$75,314
34
Alecta
Sweden
$74,083
35
Future Fund
Australia
$73,420
36
Ohio Public Employees
U.S.
$72,157
37
New Jersey
U.S.
$70,803
38
Bayerische Versorgungskammer
Germany
$65,360
39
Washington State Board
U.S.
$61,637
40
Ohio State Teachers
U.S.
$61,007
41
General Electric
U.S.
$60,843
42
Employees' Provident3
India
$60,078
43
BT Group2
U.K.
$58,033
44
Royal Dutch Shell4
Netherlands
$56,021
45
Oregon Public Employees
U.S.
$55,216
46
Organization for Workers1
Japan
$53,938
47
Ontario Municipal Employees
Canada
$53,653
48
Michigan Retirement
U.S.
$52,334
49
Virginia Retirement
U.S.
$52,251
50
Universities Superannuation2
U.K.
$50,300
51
Ford Motor
U.S.
$50,153
52
Metaal/tech. Bedrijven
Netherlands
$49,855
53
Georgia Teachers
U.S.
$49,613
54
FRR
France
$49,454
55
California University
U.S.
$48,294
56
Minnesota State Board
U.S.
$48,206
57
AMF Pension
Sweden
$48,042
58
Pennsylvania School Employees
U.S.
$47,616
59
Public Institute for Social Security
Kuwait
$46,851
60
Lockheed Martin
U.S.
$45,887
61
Massachusetts PRIM
U.S.
$45,876
62
Verizon
U.S.
$45,232
63
PFA Pension
Denmark
$44,986
64
Varma
Finland
$44,362
65
AFP Provida
Chile
$44,066
66
Royal Mail5
U.K.
$43,164
67
Quebec Government & Public
Canada
$41,624
68
Private Schools Employees1
Japan
$41,489
69
Labor Pension Fund
Taiwan
$41,475
70
Lloyds TSB Group6
U.K.
$41,132
71
Electricity Supply Pension2
U.K.
$39,913
72
United Nations Joint Staff
U.S.
$39,788
73
Bouwnijverheid
Netherlands
$39,247
74
U.S.
$39,190
75
Northrop Grumman
U.S.
$38,669
76
Colorado Employees
U.S.
$38,464
77
Local Government Pensions
Finland
$38,284
78
Australian Super
Australia
$37,773
79
AFP Habitat
Chile
$37,140
80
Public Service Pension Plan1
Canada
$36,429
81
Hospitals of Ontario
Canada
$35,921
82
Los Angeles County Employees
U.S.
$35,789
83
Bundes Pensionskasse
Switzerland
$35,619
84
Royal Bank of Scotland Group6
U.K.
$35,572
85
Bank of America
U.S.
$34,846
86
AP Fonden 3
Sweden
$34,573
87
Tennessee Consolidated
U.S.
$34,372
88
Maryland State Retirement
U.S.
$34,309
89
Quebec Pension
Canada
$34,090
90
Illinois Teachers
U.S.
$33,195
91
Ilmarinen
Finland
$33,168
92
AFP Capital
Chile
$33,003
93
State Super
Australia
$32,582
94
AP Fonden 2
Sweden
$32,448
95
AP Fonden 1
Sweden
$32,409
96
British Coal Pension Schemes
U.K.
$32,117
97
PME
Netherlands
$31,806
98
Petros
Brazil
$31,684
99
QSuper
Australia
$31,511
100
AP Fonden 4
Sweden
$31,316